21 世纪经济报道记者 赵云帆 上海报道
继华阳集团之后，资本市场即将迎来又一家以高清抬头显示为主营业务的智能座舱企业。
近日，国内智能座舱视觉交互龙头泽景汽车电子电子股份有限公司（以下简称"泽景汽车电子"）正式向港交所递交上市申请，联席保荐人为海通国际和中信证券。根据 IPO 计划，公司计划将募集资金用于产线升级与扩产，技术研发，全球化布局等方面。
公开资料显示，泽景汽车电子核心产品序列包括基础的车载 W-HUD（挡风玻璃抬头显示）和 AR-HUD（增强现实抬头显示）等。HUD 产品目前在汽车电气化过程中普遍被用于升级座舱体验，以及保障驾驶员注意力等领域，是整车智能化的核心增量配件之一。
从行业现状来看，HUD，特别是性能较强的 AR-HUD 正处于集成成本下降，前装渗透率快速提升的阶段当中。不过，泽景汽车电子仍然面临着单一客户占比较高所带来的产品定点波动风险。
三年累亏 5.7 亿元
HUD 即抬头显示器，为近年以来渗透率逐步提升的车载前装设备之一，主要功能为在汽车前挡玻璃投影汽车各项仪表信息，防止驾驶员转移视线阅读仪表导致驾驶注意分散。
随着智能座舱和智能驾驶的发展，HUD 开始由普通的 W-HUD 向 AR-HUD 发展，后者有更高的显示精度和亮度，能投影更多的交通路况信息、导航信息、车道信息，以显著提升乘客和驾驶员体验。
根据中研普华产业研究院数据，中国 HUD 市场渗透率近年以来快速提升，其于 2023 年突破 10%，2024 年上半年接近 15%。值得注意的是，由于 HUD 当前大量属于中高配车型选配设备，因此渗透率远不及新能源车 50% 以上的渗透率。
泽景汽车电子为行业领先企业。招股书显示，公司为国内最大的 HUD 供应商之一和国内首批提供前装量产 HUD 的供应商，也是唯一获得国际主机厂订单并实现量产交付的供应商。
根据灼识咨询数据，该公司服务主机厂客户超 20 家，累计车型定点数 90 个。在发明专利方面，公司已授权的 HUD 专利数量排名国内供应商第一。
在销量数据方面，2024 年，泽景在中国车载 HUD 解决方案市场排名第二，市场份额 16.2%；其中 W-HUD 销量 60 万台，排名第二，份额占比 17.8%；AR-HUD 领域销量 5.37 万台，排名第三，市场份额 13.7%。
然而，由于 HUD 尚在行业渗透早期，加之近年整车降价压制车辆成本和增配空间，泽景汽车电子领先的行业地位并未带来与此相适配的财务利润空间。
招股书显示，2022-2024 年，公司分别实现营业收入 2.141 亿元，5.494 亿元和 5.776 亿元人民币，其中收入增速在 2024 年显著回档；同期公司实现净利润为亏损 2.561 亿、1.746 亿和 1.379 亿元人民币。虽然亏损逐年收窄，但三年仍然累亏约 5.7 亿元。
"单一"的劣势
21 世纪经济报道记者注意到，招股书明确泽景汽车电子客户数量达到" 20+ "，但公司报表的主要收入来源却较为集中。2022 年到 2024 年，公司前五大客户合计业务占比分别为 93.0%，93.8% 和 80.9%。其中第一大客户占比分别为 47.6%，26.1% 和 23.2%。
记者综合招股书和介绍的公司基本信息（如注册地，上市情况等等）推断，公司 2022 年最大客户疑似为蔚来，2023、2024 年最大客户则为理想汽车。而整个 2024 年，以上两家公司合计占泽景汽车电子销售比重达到 45.1%。
值得注意的是，理想和蔚来在 2024 年的销售情况均不及预期，这可能成为泽景汽车电子定点销量不够以及收入增速回档的主要原因。
其中，理想汽车 2024 年初制定 80 万销量目标，但年中多次下调，最终完成约 50 万辆任务；蔚来汽车年初制定 2024 年全年目标 24.5 万辆，虽然年终艰难完成，全年交付 25.6 万辆，但毛利率快速下降，或一定程度影响下游供应商利润空间。
泽景汽车电子受限于下游价格空间压缩，加之新定点导入需要投入大量前期研发成本，亏损就成为近年常态。
另一方面，与重要行业竞争对手，上市公司华阳集团对比，泽景汽车电子的收入、利润规模均较小。2022-2024 年，华阳集团分别实现营业收入 56.38 亿、71.37 亿和 101.58 亿元人民币，实现净利润 3.8 亿、4.65 亿和 6.51 亿元人民币。
记者从行业人士处了解，2023 年整车降价潮流启动以来，下游的汽车 OEM 厂商逐渐将消费端价格压力向上游传导。而下游厂商为破解"年降"带来的经营压力，主动调整产品体系，提供除核心产品外的整体解决方案，并通过提升在单一客户的单车价值占比维持一定的利润空间。
华阳集团过去三年在营业收入增长的同时维持了一定速度的利润增长，就与公司规模效益不无关系。除 HUD 外，华阳集团还布局座舱域控、液晶仪表、无线充电等业务，形成智能座舱全生态和 Tier0 级业务体系，部分抵消客户年降压力。
相比之下，泽景汽车电子产品序列较为局限，供应链生态位不高，且大客户销售占比较高，不论是对下游议价能力，抑或对上游的资源整合能力来说，目前均尚未能有效摆脱亏损困境。
供应链可控性有待提升
另一方面，公司大力发展的 AR-HUD 业务，也可能存在供应链的隐忧。
从产品特性来看，W-HUD 仅采用 LED 背光技术，整体技术要求并不高；而 AR-HUD 对高分辨率和流明度均有较高要求，因此仅能采用与激光投影同样的光源才能满足增强现实需求。
目前，AR-HUD 的核心元器件为德州仪器（TI）供应的 DLP（Digital Light Processing）数字激光芯片模组，其为当前市场上集流明、能耗、可靠性等性能在内的最优解。
虽然国内许多厂商尝试使用 LCoS（硅基液晶）技术来解决依赖 DLP 的问题，但产品综合性能仍然不及 DLP。
另一方面，DLP 技术的核心芯片（如德州仪器 TI 的 DMD 微镜阵列）高度依赖德州仪器，其中全球 DMD 芯片市场 80% 以上份额由德州仪器垄断。
值得注意的是，泽景汽车电子是最早研发 DLP HUD 模组的中国企业，公司 CyberVision 方案也提供了 3030、5530、4620 三个型号的产品阵列。但公司目前的 LCoS 路线产品仍然处于研发阶段，而一旦 DLP 模组供应链出现问题，亦会影响公司 AR-HUD 业务的发展。